????證券行業綜合實力差距較大

　　當前，我國證券公司的綜合實力和專業能力難以充分滿足國民經濟的發展需要。證券公司創造的收入與利潤與資本市場規模不相匹配，證券公司資產規模與盈利水平與國際同行業差距較大，證券行業被邊緣化的話題反復被提及。

　　截至2011年底，全國109家證券公司實現營業收入1359.50億元，總資產僅為15700億元。我國證券行業總資產規模不到高盛的三分之一，全行業凈利潤與摩根士丹利相當。從證券業的“凈收入/GDP”和“總資產/GDP”這兩個指標看，我國證券業目前的水平只相當于美國、日本上世紀70年代和韓國上世紀90年代的水平。全國109家證券公司資產占GDP比重僅為3.33％，占金融資產比重僅為1.64％；證券業總資產僅是銀行業總資產的1/56，僅是保險業總資產的1/4。

　　此外，龐大的資本市場規模與薄利的證券公司收入不相符。2011年我國證券市場已實現43萬億的股票交易額和1.62萬億的融資額；同時,市場容納了十萬億級的資產額,包括22萬億的股票市值和22萬億的債券余額。目前我國股票市場全球第二，債券市場總量全球第五位，但證券公司規模與創造利潤與國際投行存在較大差距。

　　改革創新將釋放制度紅利

　　為適應經濟轉型發展的需要，由證監會發起的本輪改革，將是對A股市場20年發展的認知和反思，是從資本市場的基礎制度層面重新設計和再造，最終實現由新興市場向成熟資本市場的成功跨越。國內券商借助行業變革可能帶來的新契機、新機會，有望實現經營模式的轉型與創新，證券行業即將迎來制度紅利發展機遇。

　　首先，監管適度放寬，有利于調整、完善凈資本風控指標體系。近年來我國券商中介與服務功能不斷拓展，創新制度推陳出新，外部環境快速、深刻變化，在這樣的背景下以凈資本為核心的風控指標體系與目前行業發展趨勢不相匹配。因此為保持風控指標體系的有效性和針對性，防范行業系統性風險并進行流動性風險凈資本監管，逐步成為監管部門與券商的共識。

　　筆者認為，可能調整方向有以下幾點。一是建立“逆周期”調節機制，根據市場景氣度情況，動態調整風控指標，約束公司業務規模過度擴張或急劇萎縮；二是針對融資融券等杠桿性業務的不斷拓展，進一步強化杠桿率監控，適度提高杠桿率指標，加強流動性管理；三是針對行業反映部分指標對業務開展的要求過嚴、過高，有必要根據實際情況予以適當調整。

　　引入附屬凈資本并將長期股權投資計入，將利于提高券商資本使用效率，利于其向集團化、綜合化經營模式轉型。提高杠桿經營比例將利于券商業務內涵延伸與新業務領域開拓。

　　第二，有利于拓寬券商業務范圍，延伸傳統業務內涵和開辟新業務領域。當前，證券公司的業務牌照依然被嚴格限定在經紀、承銷、自營、資產管理四張牌照范圍內，無法滿足越來越多樣化的金融需求。銀行、信托等機構卻參與了其他更多的投融資領域，從而導致證券行業逐漸被邊緣化。未來券商經營業務范圍拓寬將是趨勢所向，傳統業務內涵有望得到延伸，新業務領域加速開辟，券商盈利空間廣闊，業務結構趨于均衡。

　　筆者認為，傳統營業部有望從傳統通道服務轉變成為銷售平臺和財富管理平臺，新型營業部試點加速。在有效控制風險下，監管層或逐步放開非現場開戶。同時，營業部金融產品銷售品種有望拓寬，可為客戶提供一攬子金融資產配置服務。營業部創新、非現場開戶放寬強化渠道、資源與服務優勢，將加速券商的擴張與整合。

　　券商投行業務延伸將有望更好地服務實體經濟。目前券商投行主要通過上市輔導、財務顧問方式為企業提供量身定制的專業服務。隨著我國經濟轉型，結構調整深入，投行將為企業融資、風險管理提供更直接、快捷的解決方案。未來投行業務發展或將成為券商業績主要分化點，而項目儲備與平臺作用將更顯重要。

　　此外，制度創新將開辟新業務領域。從制度創新方向看，未來有望推進產業基金設立推動券商直投業務創新，同時有望允許券商設立并購基金管理子公司，有效隔離并購投資業務與券商風險，放寬并購基金持有上市公司股權比例。新業務制度設計與監管放寬，將利于部分創新先行的大型券商，開拓其盈利空間。

　　券商凈資本監管適度放寬，將有效減少凈資本約束，有助于券商業務轉型與結構調整，釋放盈利空間。隨著監管放寬和制度創新，證券行業即將從通道紅利步入制度紅利發展周期，行業面臨歷史性發展機遇。（東吳證券研究所石慧）